李宁向内,安踏向外
安踏和李宁长期占据国内运动品牌第一第二的位子,但双方差距在缩小。
044892022-03-31 10:00     来源:财经十一人 记者/辛晓彤


即便是有了心理准备,安踏和李宁的2021年业绩依旧超出市场预期。

 

3月22日午间,安踏集团(02020.HK)公布了2021财年年报。截至12月31日,集团收入增长38.9%至493.3亿元,较瑞信预期高出4.5%。净利润77.2亿元,同比增长近五成。

 

3月18日,李宁(02231.HK)也发布了全年业绩公告。公司营收增长56%至225.7亿元,这是李宁首次全年营收破200亿元,超过此前兴业证券预测的211亿元。净利润上涨136%至40亿元,几乎赶上之前四年利润的总和。

 

截至发稿,从各自的财报发布之日起,李宁股价涨逾14%,安踏股价微跌3%。

 

经历了2020年疫情对增长的阻碍,2021年,李宁和安踏集团都抓住了发展机遇。李宁收获了近几年最大的营收增幅和净利润涨幅,安踏集团的营收增速虽然不及2018年和2019年,但也是在大基数的基础上维持了高增长。

 

不过,营收和利润反映不出来的是,两家龙头品牌在毛利率、经营利润率等指标上出现了微妙的此消彼长。这背后反映出的是两家正在经历不同的转型,实现增长的方式也并不相同。


李宁vs安踏:上升期对转型期

 

安踏和李宁长期占据国内运动品牌第一第二的位子,但双方差距在缩小。2019年-2020年,两家品牌都在为突破瓶颈、获得高增长而转型。

 

李宁的转型主要针对企业内部,从供应链到公司管理再到销售终端,提升各个环节的运营效率,以高效促增长;安踏的转型则主要针对外部渠道,大幅缩减经销商比例,加大直营力度,减少中间环节,提升毛利润,从而扩大利润空间。

 

从2021年的业绩来看,李宁正处在转型之后的上升期,安踏则尚未走出转型期。


表中安踏营收为安踏主品牌营收。安踏集团自2018年起拆分公布安踏品牌和FILA各自业绩,2018年之前合并计算。

 

李宁的转型应该追溯到2019年,也就是李宁公司成立30周年的时候。董事长李宁在接受采访时曾强调:“要把提高运营效率作为2020年-2022年的战略目标来抓。”

 

李宁公司曾在2012年-2014年陷入亏损,直至2015年李宁董事长“回归”,公司才扭亏为盈。2018年“中国李宁”走红纽约时装周之后,李宁的品牌力得到迅速提升,拉动了营收增长。但是,运营效率一直是公司的短板。

 

运营效率直接影响企业的运营能力,后者是指企业运用各项资产赚取利润的能力。运营效率落实到财报数字中,通常会以各个资产的周转天数来表现。

 

2019年,前优衣库前中国COO钱炜正式任职李宁联席CEO。钱炜的主要任务就是提升运营效率,推动公司零售体系转型升级,包括调整公司组织架构、转变零售店长职能、调整SKU、转变供应链组合等等,目前来看颇具成效。

 

安踏的转型稍晚一些,是从2020年下半年开始的,其大刀阔斧地对DTC业务进行改革,并于2021年上半年完成相关业务转移流程。

 

DTC是一个销售渠道概念。运动品牌的销售渠道主要分为经销商、公司直营和电商,后两者通常被称为DTC业务(Direct To Consumers 直接面对消费者),指产品直接卖给消费者,没有经销商、代理商等“赚差价”。

 

近年来国内外运动品牌大多追求增大DTC业务的占比。这样一来可以去掉中间商环节,大幅提升毛利润,二来品牌也有更好的渠道了解消费者,从而“按需生产”。媒体援引华尔街经纪人杰米·梅里曼(Jamie Merriman)的研究报告称,耐克DTC业务的毛利率为62%,批发业务的毛利率只有38%。

 

但相应地,这对品牌的管理能力要求很高,同时管理成本也会大幅增加。

 

耐克可以说是运动品牌DTC转型的“排头兵”,2015年就将其升级为公司战略。安踏集团旗下的FILA品牌也一直坚持直营+电商模式,毛利率常年保持在70%左右。

 

对于鞋服品牌来说,毛利率和经营利润率是分析业绩表现的两个主要指标。以下从这两个数字简单对比一下双方的转型效果。

 

毛利率,安踏逼近李宁

 

毛利率指的是毛利润(销售收入-销售成本)在销售收入中的占比。近年来港股国产运动品牌(安踏、李宁、特步、361°)的毛利率均在40%-60%之间,李宁一直高于同行。这主要是因为李宁的品牌目标市场定位更高,产品定价也更高一些,利润空间得到拉伸。

 

这并不是在“中国李宁”产品线推出之后才有的现象,而是李宁和安踏长期以来差异化发展的体现。李宁提升目标市场的同时,对广大的下沉市场的统治力降低,安踏、特步等福建晋江运动品牌则成为下沉市场的主力。


从财报数据上来看,2021年安踏毛利率增长7.5个百分点至52.2%,进一步拉近了与李宁的距离。

 

DTC转型带来的渠道变化,是安踏毛利率提最主要的原因,财年期末安踏DTC渠道营收占比接近七成。


不过横向对比,李宁的毛利率也在2021年经历了较大的涨幅。从2015年开始,李宁的毛利率基本以每年1个百分点的速度前进,但2021年增幅接近4个百分点。

 

值得注意的是,李宁2021年的渠道组合几乎没有变化。


李宁2021年按渠道收入占比。图片来源:李宁2021业绩发布会资料

 

近几年,李宁经销商渠道收入占比几乎都在48%上下,DTC业务组合变动大一些,电商渠道收入逐步超越直营业务,在2021年达到30%,较去年同期上涨1%。这也是由于疫情影响,线下门店经历的不确定性因素太多,各品牌线上收入贡献都有明显上涨。

 

这也体现了李宁经营效率提升的效果。相比之下,耐克2021财年销售毛利率为44.82%,阿迪达斯50.7%,全直营的lululemon 则为55.98%。

 

渠道因素之外,安踏李宁毛利率的上涨还受多方影响,其中之一就是折扣率。

 

折扣率与消费者通常接触的打折并非一个概念,它指的是企业让利给代理商的折扣。2020年为了维持运营、削减库存,品牌往往会给出更低的折扣率,牺牲自己的毛利润,保护与经销商的合作关系。经销商以更低的折扣率拿货,在零售端也就有了打折降价的空间,商品更容易被卖出。

 

随着疫情逐渐过去,市场恢复,各品牌销货的压力没有那么大,折扣率也回归到了2019年的正常水平,这方面安踏李宁差距不大,都在7折-7.5折。钱炜在财报发布会中提到李宁新品(3个月以内)折扣率能达到8折(与耐克相当),且售罄率超过60%。

 

不过折扣和折扣率在零售终端的直接表现都是数字越高,价格更高。这也是为什么消费者感知运动品牌越卖越贵,其中一部分“涨”是在2020年“跌”的基础上。

 

经营利润率,李宁首超安踏

 

如果说毛利率的增长给了安踏DTC转型的信心,那经营利润率相当于泼了一盆冷水,提醒品牌快速转型需要承担的各方压力。

 

经营利润指的是公司品牌通过纯经营活动产生的利润,不含集团投资、借贷等其他金融因素。近几年安踏经营利润率一直保持在25%以上,特步和361°也是15%-20%之间,李宁的经营利润率则长期低于港股其他三家竞争对手。


2021年,形势又发生了变化。从数据来看,安踏的经营利润率同比2020年下跌6.8个百分点至21.4%,李宁则上涨7.6个百分点至22.8%,近年来首次超过安踏。

 

安踏财报数据显示,经营利润率的降低主要由于回收经销商店铺,造成租赁费用与员工成本的增加,导致经营开支占比提升。

 

但让外界更在意的因素其实是存货。2020年转型之时,安踏将卖给经销商的货品,以存货的形式回购了回来,而这一年正是各家降价销存货之际,安踏的存货数据因此格外显眼。2020年底,安踏集团存货增长近11亿元达到54.9亿元(包含FILA等其他品牌存货,但财报明确显示存货的增加主要由于对安踏经销商存货的回收),这个压力在2021财年并没有得到更妥善的解决,存货继续增长21.5亿元至76.4亿元。

 

另一个让人担忧的数字是平均存货周转天数。2020年,安踏这一数字大幅提升35天至122天,2021年又增加5天,也就是从采购原材料到卖出产品,已经需要4个多月。产品从出厂到售出之间,经历的时间越长,贬值幅度越大。

 

相比之下,李宁的存货周转天数为54天,比2020年下降了14天。其经营利润率的提升很大程度上也有赖于存货的改善。

 

从库龄结构来看,李宁的渠道存货(指已售给经销商但尚未售给消费者的存货)6个月以下新品占比上涨14个百分点至92%,12个月以上存货仅占2%。公司存货6个月以下新品涨10个百分点至82%,12月以上占6%。安踏则没有公布相关数据。

 

影响经营利润率的第二大原因就是广告与宣传支出。两份财报都提到广宣投入对于经营利润率的影响,只不过李宁投入减少,安踏投入升高。

 

2021年对安踏来说是非常关键的一年。作为中国奥委会官方合作伙伴,安踏在半年的时间里相继迎来东京夏奥会和北京冬奥会,这是非常难得的营销机会,安踏也并不吝于在这个领域加大支出。

 

安踏这两年的品牌策略是与“国家”挂钩。在营收方面,安踏不断强调自身与耐克、阿迪的差距在缩小(本财年已经超越阿迪中国,仅次于耐克中国,在国内市场排名第二),将自己打造成“国货崛起”的代表;产品领域,安踏相继推出“国旗款”“国家队同款”等,既表达对国家体育事业的支持,又用专业运动员为自己的科技实力背书。

 

其他品牌一直投入的时尚潮流路线(李宁正是依靠该领域获得品牌力的大幅提高),被安踏选择性放弃了。

 

东京夏奥会所在的2021年三季度,安踏表现一般,仅录得10%-20%的低段增长,销售增速低于李宁(40%-50%低段增长),外界也认为安踏在奥运期间的影响力不及预期。但是2022年北京冬奥会,安踏的热度却有了大幅攀升。2月安踏百度指数环比增长2754%,对比李宁环比增长40%。微信指数也有明显提高。


不过,搜索热度是否能转化成对经营的促进,还需要看2022年一季度的销售情况。季报预计将在4月中下旬公布。安踏的品牌力是否能借此次冬奥转变消费者对品牌的认知度,还要看今年的表现。

 

疫情持续,大环境考验品牌应对能力

 

根据彭博数据库,当前国内运动鞋服市场规模达3500亿元左右,过去几年增速达双位数,明显高于鞋服行业平均增速。即便是2020年一季度疫情突然袭来,运动鞋服的营业额跌幅也整体优于行业均值,成为行业复苏的“排头兵”。

 

李宁和安踏所代表的国产运动品牌能够跑赢其他行业,跟疫情期间的大环境离不开关系。

 

疫情催生了不少消费行为的改变。例如,为了追求健康,消费者加大了对户外运动的投入;居家办公提升了消费者的着装自由度,更加追求舒适感;“国潮”大势的火热,提升了消费者对国货品牌的好感。这一系列变化都指向了有利于运动品牌的方向。

 

由于早早建立起了护城河,李宁和安踏在危机面前相对沉稳,双方都加大了线上销售力度和规模,果断切掉不盈利的线下店,积极销存货,将疫情看作是内部改革的机遇。2020年底,安踏和李宁分别净关闭301家(包括安踏kids)和537家门店,2021年又有小幅回升,截至财年期末,安踏在全国拥有9403家门店(包含安踏kids),李宁则拥有5935家。

 

2020年财报,李宁和安踏集团在营收和净利润均有小幅增长,虽不及2019年之前增速那么快,但也算是平稳落地,为2021年大刀阔斧冲击销量奠定基础。

 

2021年,安踏和李宁也迎来股价至高点,相比于2020年初分别上涨175%和375%。2021年安踏市值一度突破5000亿港元,股价达到187.4港元的高点,直逼阿迪达斯。李宁最高也曾达到2800多亿港元市值,股价飙升到108港元。

 

财经作家张小平认为,2020年国内出口转内销,刺激内循环,大量金钱流入了疫情控制早、防控形势好的中国。房价被抑制,热钱很大一部分流向股市。而鞋服本身就是一条优质赛道。国信证券对比2003年非典时期,鞋服零售受挫明显,但疫情过后显著反弹。因此早在2020年疫情初期,各大投行就看好运动品牌龙头企业。

 

然而如今这两个品牌双双回落,安踏低点跌破80港元,李宁跌破50港元。

 

2021年三季度是转折点,疫情反复外加暴雨洪灾等自然灾害侵袭,严重影响了居民消费意愿。制造业面临电力短缺及原材料成本上涨等问题,外加海运费大幅提升,企业供应链也面临利润压力。此外,2020年Q3国内消费基本恢复,同期基数相对一二季度更高也是原因之一。

 

这也部分显示出2021年消费市场“高开低走”的困局。根据中国国家统计局的数据,2022年上半年的GDP同比增长12.7%,但其后两个季度则分别放缓至4.9%和4.0%。社会消费品零售总额在2021年上半年录得23%高速增长,但下半年增长放缓,全年录得12.5%至44.08万亿元。

 

危险与机遇并存的两年过后,2022年国产运动品牌又将进入平稳增长期,可以想见李宁和安踏在今年甚至未来几年都难以超越2021年的增速。在李宁的财报发布会上,管理层对2022年的收入抱有审慎态度,预期营收增长超过15%至略高于20%,净利率保持超过15%的水平。消息发布后,瑞银、高盛、大和、小摩等多家大行下调了李宁的目标价,但仍维持“增持”或“买入”评级。

 

如何保持高质量可持续发展,将是国产运动品牌需要回答给2022年的课题。


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